(網(wǎng)經(jīng)社訊)導讀：一張2387.3億元的債務清單壓得人喘不過氣，這是蘇寧系38家公司重整草案上最觸目驚心的標注。張近東夫婦需要將全部個人資產(chǎn)注入信托計劃，以換取債權(quán)人暫停追索個人擔保責任。這位曾經(jīng)的中國零售巨頭掌舵人，如今正面臨人生中最大的困局。（詳見#網(wǎng)經(jīng)社 專題：http://m.99poke.cn/zt/snpczwcz/）
出品｜網(wǎng)經(jīng)社
作者｜可樂
審稿｜云馬
配圖｜網(wǎng)經(jīng)社圖庫
一、超2300億債務“冰山”
11月15日，蘇寧易購集團股份有限公司發(fā)布關(guān)于公司及子公司作為普通債權(quán)人對股東重整計劃草案表決的公告。蘇寧電器集團等38家公司實質(zhì)合并重整草案表決期被再次延期至12月14日，這是自10月17日以來的第二次延期。重組草案顯示，這些公司面臨超2300億元的債務，而資產(chǎn)清算價值僅410億元，嚴重資不抵債的現(xiàn)狀使得普通債權(quán)清償率預計僅3.5%。
蘇寧系的債務危機遠超外界想象。重整草案顯示，38家蘇寧系公司總債權(quán)合計高達2387.3億元。其中，經(jīng)管理人初步審查確定的債權(quán)總金額1880.70億元，另有暫緩確定的債權(quán)282.59億元，未申報債權(quán)224.01億元。
在初步審查確定的債權(quán)中，有財產(chǎn)擔保債權(quán)971.20億元，稅款債權(quán)44.81億元，普通債權(quán)864.68億元。暫緩確定債權(quán)中，占比最大的為普通債權(quán)，合計170.14億元。
此前蘇寧易購發(fā)布2025年第三季度財報顯示，截至本報告期末，公司財務表現(xiàn)穩(wěn)健，加權(quán)凈資產(chǎn)收益率保持0.59%，與2024年同期持平，顯示出持續(xù)的盈利穩(wěn)定性。然而，其資產(chǎn)規(guī)模嚴重縮水。38家蘇寧系公司經(jīng)審計的賬面資產(chǎn)總額為968.39億元，但資產(chǎn)評估市場價值總額636.91億元，資產(chǎn)評估清算價值總額更是縮水至410.05億元。
據(jù)評估報告，38家蘇寧系公司流動資產(chǎn)為289.58億元，其中貨幣資金僅3.84億元，存貨132.24億元，其他應收款132.91億元。347.33億元的非流動資產(chǎn)中，占比最大的是投資性房地產(chǎn)合計154.5億元，其次是長期股權(quán)投資合計87.32億元。
假設(shè)破產(chǎn)清算狀態(tài)下，普通債權(quán)清償率預計僅約3.5%，且在實際發(fā)生破產(chǎn)清算狀態(tài)下普通債權(quán)清償率可能低于預計清償率。這一數(shù)字對于蘇寧系的債權(quán)人來說，無疑是個沉重的打擊。
為化解危機，重整草案提出了“出資人權(quán)益調(diào)整+破產(chǎn)重整信托”的組合模式。這一方案意味著張近東等外部股東權(quán)益將全部無償讓渡，股東權(quán)益近乎清零。張近東不僅將交出旗下38家公司的全部股權(quán)，更需承諾將其名下所有個人資產(chǎn)注入為償債設(shè)立的信托計劃，以此為代價換取債權(quán)人暫停追索其個人擔保責任。
根據(jù)草案，38家蘇寧系公司的外部股東權(quán)益將全部無償讓渡，重整完成后其100%股權(quán)將注入信托計劃。外部股東僅能就實繳出資部分獲得信托計劃劣后級份額，徹底體現(xiàn)“債權(quán)人利益優(yōu)先”原則。
信托機制的設(shè)計頗具特色。新成立的新蘇寧集團有限公司和南京眾城資產(chǎn)管理公司將分別作為運營管理公司和資產(chǎn)處置公司。新蘇寧集團將持有蘇寧置業(yè)集團有限公司、新設(shè)的蘇寧商業(yè)生活集團有限公司及蘇寧股權(quán)管理有限公司各自100%的股權(quán)。
在新的治理結(jié)構(gòu)下，所有持有信托份額的債權(quán)人組成受益人大會，是信托的最高權(quán)力機構(gòu)。大會下設(shè)管理委員會，由債權(quán)人代表組成，作為常設(shè)機構(gòu)，真正執(zhí)掌大權(quán)。盡管債權(quán)人通過管理委員會掌握重大決策權(quán)，但張近東仍保留較大話語權(quán)——在新蘇寧集團9席董事會中擁有5席提名權(quán)，南京眾城公司9席中擁有4席提名權(quán)。
二、張近東夫婦的“無限責任”
重整草案中最引人注目的部分，是張近東夫婦需用個人資產(chǎn)為債務兜底。根據(jù)草案，張近東及其配偶劉玉萍需承諾將其名下全部個人資產(chǎn)于信托計劃成立之日起3個月內(nèi)注入信托計劃。
這一承諾是債權(quán)人暫停向張近東及其配偶追索擔保責任的前提條件。據(jù)蘇寧易購2025年三季度報告，張近東個人持有該公司17.71%的股份，以11月17日的股價測算該部分股票市值約28.86億元。
草案約定，A股上市公司股票，若受限于存在質(zhì)押、查封、凍結(jié)等受限情形暫無法注入信托計劃，承諾將未質(zhì)押股票的收益權(quán)和已質(zhì)押股票的超額收益權(quán)注入信托計劃。其他財產(chǎn)按照相關(guān)法律規(guī)定和信托文件約定的方式注入。
若上述資產(chǎn)變現(xiàn)或產(chǎn)生收益，在償還該財產(chǎn)上附著的抵質(zhì)押擔保債權(quán)（及其他法定順位在先的債權(quán)人），剩余部分將向其個人債務的其他債權(quán)人按照同比例進行清償。
草案還規(guī)定，若原實際控制人或其配偶任何一方存在未披露的境內(nèi)外財產(chǎn)線索，債權(quán)人可恢復行使對張近東及其配偶的擔保權(quán)利。這一條款確保了張近東夫婦必須如實申報所有個人資產(chǎn)。
重整草案對小額債權(quán)人作出了傾斜性保護安排。為保障民生和小額債權(quán)人，10萬元以下的普通債權(quán)將獲得全額現(xiàn)金清償；100萬元以下的有財產(chǎn)擔保債權(quán)和稅款債權(quán)，同樣能獲得現(xiàn)金優(yōu)先清償。
大額債權(quán)則轉(zhuǎn)信托份額分兩類。一是有財產(chǎn)擔保債權(quán)，超過100萬元的部分，每1元債權(quán)兌換1份優(yōu)先級信托份額。
二是普通債權(quán)，超過10萬元的部分，債權(quán)人有兩個選擇：每1元債權(quán)兌換1份普通級信托份額；針對債權(quán)總額在50萬以下的非金融債權(quán)人，提供更高比例的現(xiàn)金清償，但超出部分予以豁免。
這種安排體現(xiàn)了對小型供應商和個人債權(quán)人的保護，他們在蘇寧生態(tài)系統(tǒng)中往往處于更為弱勢的地位。同時，這也反映了重整方案試圖平衡各方利益，盡可能減少債務危機對實體經(jīng)濟沖擊的考量。
![7`G00BV`$KKL_F6F$E]}%VF.jpg](http://imgs-b2b.100ec.cn/Public/Upload/image/20251121/1763703141282771.jpg)
（網(wǎng)經(jīng)社電子商務研究中心特約研究員、上海正策律師事務所律師董毅智）
網(wǎng)經(jīng)社電子商務研究中心特約研究員、上海正策律師事務所律師董毅智認為，如今蘇寧系公司需要通過債務重組減輕債務負擔，同時剝離非核心資產(chǎn)（如地產(chǎn)、體育等），聚焦零售主業(yè)，以恢復現(xiàn)金流和盈利能力。吸引新的戰(zhàn)略投資者注資，尤其是具有零售或供應鏈資源的投資者，以增強資金實力和市場信心。關(guān)閉低效門店，優(yōu)化供應鏈管理，降低運營成本，提升盈利能力。通過透明化重整進程、加強與供應商和合作伙伴的溝通，恢復市場對蘇寧系公司的信心。若能夠成功實施上述措施，蘇寧系公司仍有可能通過重整實現(xiàn)“起死回生”，重新恢復市場競爭力。
三、商業(yè)帝國頹勢能否逆轉(zhuǎn)？
蘇寧的發(fā)展歷程堪稱中國民營企業(yè)的一部傳奇。從一家南京空調(diào)專營店成長為中國零售巨頭，蘇寧用30年時間成長為世界500強企業(yè)。
蘇寧前二十年發(fā)展路徑清晰——專注電器零售。無論是1999年為對抗如日中天的國美電器開始打造全國連鎖品牌，還是2009年推出了蘇寧易購轉(zhuǎn)型電商，哪怕是2002年成立蘇寧置業(yè)進軍房地產(chǎn)，均是圍繞零售主業(yè)展開。
轉(zhuǎn)折發(fā)生在2011年后。探索多元化的蘇寧開啟激進擴張模式。
2011年，蘇寧開出首家樂購仕生活廣場，并提出5年內(nèi)開出150家的目標。
2012年，6000萬美元收購母嬰電商品牌紅孩子進軍母嬰和美妝領(lǐng)域，3.34億美元控股PPTV。
2014年收購滿座網(wǎng)布局本地生活服務，同時成立蘇寧互聯(lián)進軍移動轉(zhuǎn)售業(yè)務。
真正的轉(zhuǎn)折點是2015年。在獲取阿里283億元戰(zhàn)略投資后，蘇寧開啟了一場持續(xù)數(shù)年的跨界并購狂潮。
2016年，剛剛進入蘇寧不久、年僅26歲的張近東之子張康陽主導以2.68億歐元收購國際米蘭俱樂部68.55%股份，將蘇寧的海外體育布局推向高潮。
2017年成為蘇寧并購的“高光年”：29.75億元收購天天快遞70%股份；200億元投資恒大地產(chǎn)；推動購買萬達商業(yè)管理4.2%股權(quán)，這筆交易最后定價為95億元。
2019年，蘇寧繼續(xù)大手筆收購：27億元收購萬達百貨37家門店；48億元收購家樂福中國80%股份。
其實，早在2018年，蘇寧開始意識到危機，啟動“做減法”策略。當年10月，將虧損的蘇寧小店從上市公司剝離——2019年半年報顯示，蘇寧小店虧損達22億元。
2019年1月，蘇寧金服也從上市公司剝離。數(shù)據(jù)顯示，截至2019年6月30日，蘇寧金服發(fā)放貸款中12.59億元已逾期，貸款損失準備同比增41.9%。
然而，這些調(diào)整為時已晚。2020年，蘇寧流動性危機顯現(xiàn)。當年12月，張近東即在籌劃轉(zhuǎn)讓持有的蘇寧易購股份，這份交易換回148億元的款項，但也讓張近東失去對蘇寧易購的控制權(quán)。
2021年，蘇寧系的危機浮出水面。2021年10月，蘇寧集團通過“蘇寧金融APP”向內(nèi)部員工發(fā)行的私募債券逾期。從巔峰到重整，整個過程不足四年時間。
如今，隨著重整方案表決日的臨近，蘇寧系的未來仍充滿不確定性。債權(quán)人通過信托計劃能收回多少債權(quán)，將完全取決于資產(chǎn)處置和運營的成效。重整后，這些裝入信托的資產(chǎn)被劃分為保留運營和處置變現(xiàn)兩大類。
蘇寧置業(yè)涵蓋資產(chǎn)包括位于江蘇南京、無錫、徐州和鎮(zhèn)江的5個已建成的大型商業(yè)綜合體、4個在建商業(yè)綜合體，以及上海蘇寧房地產(chǎn)開發(fā)有限公司部分股權(quán)、8家合作項目公司的部分股權(quán)、9項不動產(chǎn)REITS份額等。
本次重整后，新蘇寧集團將新設(shè)蘇寧商業(yè)生活集團持有銀河物管及蘇寧商管2家公司的100%股權(quán)等，負責輕資產(chǎn)運營的商業(yè)管理和物業(yè)管理業(yè)務。蘇寧股權(quán)管理公司將繼續(xù)持有有增值空間的股權(quán)類資產(chǎn)，包括蘇寧易購股票和上海星圖金融服務集團有限公司股權(quán)等。
即使重整方案獲得通過，蘇寧系仍將面臨漫長的償債之路和艱難的運營挑戰(zhàn)。在電商競爭日益激烈的今天，蘇寧的零售業(yè)務能否重整旗鼓，存在很大疑問。資產(chǎn)處置公司在當前房地產(chǎn)市場低迷的情況下，能否以合理價格變現(xiàn)資產(chǎn)，也為未可知。
截至12月14日表決截止前，張近東和債權(quán)人之間的博弈仍在繼續(xù)。這位62歲的企業(yè)家在蘇寧總部辦公室里留下的，不僅僅是一個價值2300億元的債務殘局，更是一個關(guān)于中國企業(yè)激進擴張的典型樣本。
信托計劃或許能暫時阻擋債權(quán)人的追索，但張近東的“蘇寧帝國”時代，已隨著個人資產(chǎn)的全部注入，悄然落幕。
【小貼士】
浙江網(wǎng)經(jīng)社信息科技公司擁有18年歷史，作為中國領(lǐng)先的數(shù)字經(jīng)濟新媒體、服務商，提供“媒體+智庫”、“會員+孵化”服務；（1）面向電商平臺、頭部服務商等PR條線提供媒體傳播服務；（2）面向各類企事業(yè)單位、政府部門、培訓機構(gòu)、電商平臺等提供智庫服務；（3）面向各類電商渠道方、品牌方、商家、供應鏈公司等提供“千電萬商”生態(tài)圈服務；（4）面向各類初創(chuàng)公司提供創(chuàng)業(yè)孵化器服務。
網(wǎng)經(jīng)社深耕數(shù)字經(jīng)濟行業(yè)18年，長期關(guān)注數(shù)字零售，旗下數(shù)字零售臺（DR.100EC.CN）重點報道和研究的公司有（1）綜合電商：京東、淘寶、天貓、拼多多、蘇寧易購、唯品會、得物等；（2）直播電商：抖音、快手、視頻號、淘寶直播、京東直播、多多直播、蘑菇街直播、唯品會直播、小紅書直播等；（3）生鮮電商：本來生活、京東到家、美團閃購、淘寶買菜、多點、叮咚買菜、樸樸超市、美團買菜、盒馬鮮生、多多買菜、美團優(yōu)選等；（4）社交電商：識貨、芬香、花生日記、粉象生活、夢餉集團等；（5）二手電商：閑魚、轉(zhuǎn)轉(zhuǎn)、找靚機、愛回收、紅布林等；（6）美妝電商：聚美優(yōu)品、逸仙電商、親親網(wǎng)等；（7）酒水電商：i茅臺、酒仙網(wǎng)、1919酒類直供、酒便利、也買酒、中酒網(wǎng)、酒廷1990等；（8）寵物電商：波奇網(wǎng)、E寵商城、寵物家、瘋狂的小狗等；（9）電商服務商：微盟、有贊、微店、光云科技、壹網(wǎng)壹創(chuàng)、麗人麗妝、寶尊電商、店寶寶、若羽臣等；（10）母嬰電商：寶貝格子、寶寶樹、媽媽幫、親寶寶等；（11）汽車電商：京東養(yǎng)車、天貓養(yǎng)車、途虎養(yǎng)車、瓜子二手車、人人車、好車無憂、優(yōu)信、賣好車等；（12）奢侈品電商：寺庫、包大師、唯禮網(wǎng)、識季、爆爆奢、妃魚等；（13）鮮花電商：花加、花禮網(wǎng)、買花網(wǎng)、花點時間等；（14）私域電商：快團團、鯨靈集團、好衣庫、群接龍、團團團等。
網(wǎng)經(jīng)社數(shù)字零售臺（DR.100EC.CN）是一站式數(shù)字零售門戶，旗下運營：直播、社交、社區(qū)團購、農(nóng)村、生鮮、汽車、二手、母嬰等系列頻道，提供包括：媒體、報告榜單、融資、會議、營銷、培訓、供應鏈融資等服務，是數(shù)字零售從業(yè)者、媒體、投資者的首選平臺。
.png)
.png)
.png)
.png)
.png)
.png)
